来源：中粮期货研究中心
结论
本轮政治局会议定调出现大幅度转变，一改以往政治局会议延续基调，中央经济工作会议细节展现变量的常态。针对货币政策转向适度宽松，市场第一时间对标同样货币适度宽松的2009年，走出了由复苏快速进至繁荣的大级别上行。注意2009年内外共振，今年内外对冲构成了2025年最显著的区别，其次落地节奏及幅度可能以应对美国压力为主。但会议刚刚定调，面对又回归较低位置的境内商品，先对标、后验证是当下具体产业政策真空期时短期的择向逻辑。最早的验证窗口，可能也在春节与两会之间，当下需求边际回暖高度确认。
历次经济工作会议之前的政治局会议，大方针的定调更多表现为延续性，市场更多会去在后续经济工作会议的细节上挖掘变量。但这次大方针出现了巨大变化，盘后引发市场正反馈。
基调变化主要体现为以下三点：
一、货币政策转向适度宽松
二、加强超常规逆周期调节
三、大力提振消费、全方位扩大国内需求
市场惊喜于货币政策的全面宽松，自2009年之后首次明确提出宽松，即结束了长达14年的稳健基调。正是因为货币巨大转向，叠加超常规逆周期调节，即使财政端未有太大变量，也引发巨大的想象空间。中国版MMT可能已经成熟。最后大力提振消费，一方面过去长期停留供给端的政策，对于需求端的提振效果有限且滞后；另一方面，货币财政双宽松叠加落地需求侧，很容易关联到2020年欧美大刺激，后续2021-2022海外需求成功提振，成功案例证明上述组合拳是可行有效的。
当下市场最乐观的声音，单纯将货币政策转向宽松，去对标2009年，后续进一步对标资产的上涨幅度与长度。是否确认将出现至少年度级别的牛市？需要注意，本轮宽松所处的宏观环境与2009年存在非常大的区别。
对冲VS共振，这是与2009年最大的不同点。当时经历了2008年美国次贷危机，东西方都处于一个超常规逆周期调节的特殊时期，全球化合作令各大经济体高度共振。因此2009年国内的复苏至繁荣，处于内外需共振的最完美场景。而当前西方又处于应对式降息的周期中，外需逐渐回落。中美脱钩加速、贸易战已经处于既定路径，甚至明年外需可能叠加贸易战呈现加速下行的状态。所以当前的宽松基调，可能最终也为对冲外部风险，而非像2009年一样形成共振。
主动VS应对，面对外部环境恶化的处理方式可能存在两种路径。本次内需刺激，始发于外需端的确定性压力。其次会议通过“前瞻性、针对性、有效性”及“防范化解重点领域风险和外部冲击”，逻辑上外部压力传递到内部时，需要政策预先或及时化解。反过来，如果内部向好，外部又未有压力时，政策可能也就不会顺周期继续加码。
提振VS转型，是短期和长周期不同的站位。短期面对需求下行，需要政策加码去对冲，此时追求是有效性，确认了底部不准出现更差场景。但长期高质量转型才能治根，修复中低端产业转移伴随的就业及需求压力。所以当内需无虞、外压稳定后，可能政策资源仍然重点投放于科技创新。
综上，先前笔者认为定调及刺激幅度可能低于过高预期，主要在于消费端需要政策的重点倾斜，而非继续延续之前的供给端。当下方针不变的更低预期已证伪，这有助于国内基本面得到真正的筑底。即使后续长周期维度尚不能保证是否形成境内品种由弱转强的大周期拐点，但是商品针对内需又回到非常悲观的定价时，转向乐观的幅度与空间都已具备。至少在春节之前，国内需求端的回暖都具备保证。
长周期延续性，春节之后两会之前可能构成第一个重要节点。如果是应对思路，即使两会在后持续支撑预期，但持续未有政策跟进时，需求存在阶段性回落的波段。在外部迟迟未有出牌时，两会定调可能更倾向预留调整空间，那么境内商品可能再度挣扎。如果是主动提振，需求端政策可能在1-2月开始陆续发力，这时也能够为明年经济及潜在贸易战先行铺垫更厚积淀。在消费端持续提振下，境内商品也将有更强趋势性。
作者简介
范永嘉
中粮期货研究院 宏观资深研究员
交易咨询证号：Z0014840
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