转自：财联社
财联社1月8日讯（编辑 潇湘）本周一，美联储理事库克有关“美股估值太高”的罕见警告，可以说引起了华尔街的广泛关注。而这显然也不免令人心生好奇：从美联储常用的估值模型的视角看，美股眼下究竟有多贵？
库克在本周是这么谈论眼下市场的估值问题的：
“多个资产类别的估值偏高，包括股票和企业债券市场，风险溢价估值接近历史分布的低点，这表明市场或许已经定价至极致。因此，这些市场可能因经济不利消息或投资者情绪的转变而面临大幅下跌的风险。”
有鉴于美联储官员很少如此直白地谈论市场，因而不少业内人士很容易会从库克的警告中，联想到前美联储主席艾伦·格林斯潘在1996年提及的对市场“非理性繁荣”的担忧。
那么，美股眼下到底贵不贵？
美联储最常用到的估值模型（Fed model）或许可以一窥究竟。该模型也是华尔街大拿和金融媒体经常使用的股票估值方法，由研究债券和股票关系的爱德华·亚德尼在20世纪90年代末提出。
该模型将股市的盈利收益率——即市盈率的倒数，与10年期美债收益率等债券和信贷资产进行比较。该模型认为，当盈利收益率高于10年期美债收益率时，市场的条件对股市有利，反之则不利。
而眼下，美国债券市场的走势确实表明，股市多头可能确实有点过于兴奋了——美股相对于企业债和美国国债的估值正接近20年来最高水平。
先来看与10年期美债收益率的对比，标普500指数的盈利收益率与其之差目前正处于2002年以来最低水平——标普500指数的盈利收益率最新约为3.7%，而随着降息后走出“加息行情”，10年期美债收益率则已来接近了4.7%，这表明股票相对于固定收益产品的估值正处于几十年来最为昂贵水平。
有业内人士表示，股市盈利收益率低于债券收益率的情况，通常只会在经济出现泡沫或信用风险飙升时才出现。
就公司债而言，相对于BBB级美元公司债5.6%的收益率水平，标普500指数的盈利收益率与其之差，也已接近于2008年以来最低。
一般而言，股市的盈利收益率往往要高于BBB级债券收益率，因为股票风险更高。自世纪之交以来，当这两个数字之间的差值长期为负时——比如现在这样，股市往往也会遇到麻烦。
这或许也是眼下美联储官员开始对外表露担忧的原因之一了。
“当你观察BBB级债券收益率以及任何其他基准国债收益率时就会发现，它们目前与股市盈利收益率之间存在非常大的差距，从历史上看，这通常发生在（股市）大幅回调之前”，Commonwealth Financial Network首席投资官Brad McMillan表示。
系好安全带
当然，在短期内，股市也并不一定就会出现修正：标普500指数的盈利收益率与BBB级债券收益率的利差，其实已经有差不多大约两年时间一直为负，而且这种负值现象还可能会持续很长时间。
但目前，股市盈利收益率与债券收益率之间的对比，无疑依然是一个令人担忧的迹象，因为其表明股票已经很贵，而且在大选后股市的涨势存在脆弱性。
摩根士丹利策略师Michael Wilson等人周一就警告称，美债收益率上升和美元走强可能会拖累股票估值和企业利润，从而打击股市。
当美联储在12月18日表示计划在2025年以低于此前预期的速度降息时，投资者就曾感受到巨大风险——对美联储利率维持在高位更长时间的担忧，导致美股当天下跌了近3%，创下自2001年以来最惨淡的一个美联储议息日行情。尽管此后美股已收复了大部分跌幅。
颇为值得一提的是，正如库克讲话中不仅提到了股市存在的估值过高问题一样，作为对比的企业债市场眼下的估值其实也并不低。截至周一收盘，美国高评级公司债的风险溢价或利差（衡量公司债相对于国债的成本）仅为81个基点，这接近数十年来的最低水平（即最高相对估值）。
理查德·伯恩斯坦顾问公司（Richard Bernstein Advisors）副首席投资官Dan Suzuki表示，这两个市场都在告诉你，市场对企业利润的强劲程度持非常乐观的态度。
当然，上述被称为“美联储模型”的估值对比指标，究竟是否完全合理，近年来其实也是分析师们争论的一个话题。虽然这种比较是衡量相对价值的便捷方法，但它其实并没有考虑通货膨胀的影响：物价压力会影响未来的固定收益回报，而对股市的影响则更为微妙。
但即便如此，股市眼下的高估值，可能也会使股价想要以类似之前的速度继续上涨变得更加困难。高盛在去年10月份时就已经在这方面发出过警示信号——预计标普500指数未来十年的年均回报率将回落至3%。
一般来说，债券收益率上升意味着股票需要产生更高的回报率才能更为吸引投资者。但目前金融市场的一个大问题是，这需要多长时间才能实现。
JonesTrading首席市场策略师Michael O‘Rourke表示，“债券的价格正低于‘风险资产’股票。随着国债继续承压，推动收益率走高，股票估值应该会下调以保持竞争力。”
（财联社 潇湘）
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